Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS): تحليل SWOT [تم تحديثه في نوفمبر 2025]

أنت تبحث عن تفصيل واضح وقابل للتنفيذ لشركة Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS)، وهذا أمر ذكي. تقع الشركة في قلب مستقبل الطاقة في الأرجنتين والتقلبات المستمرة في الاقتصاد الكلي. إليك الحساب السريع: TGS هي العمود الفقري لشركة Vaca Muerta، لكن هيكل التعريفة المنظمة الخاص بها يحافظ على غطاء محتمل للأرباح الحقيقية. وفي الربع الثالث من عام 2025، فيما ارتفع الدخل الشامل للشركة إلى PS. 112.059 مليون، انخفضت الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) لقطاع النقل الأساسي الخاضع للتنظيم بمقدار ARS 10.5 مليار لأن تعديلات التعريفة لم تكن كافية بالتأكيد لتعويض التضخم. لذلك، لديك فرصة هائلة في الأعمال التجارية المتوسطة غير الخاضعة للتنظيم، مدعومة بالدولار الأمريكي الجديد 560 مليون توسيع خطوط الأنابيب، ولكن لا يزال يتعين عليك التغلب على المخاطر السياسية للنظام الذي يؤدي بشكل فعال إلى تآكل الأرباح الحقيقية في الجانب المنظم. دعونا نتعمق في تحليل SWOT الكامل.

Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) - تحليل SWOT: نقاط القوة

أكبر نظام لنقل الغاز الطبيعي في الأرجنتين

تتمتع شركة TGS بموقع مهيمن، وشبه احتكاري، في البنية التحتية الحيوية للغاز الطبيعي في الأرجنتين، والتي تمثل قوة هائلة. نحن نتحدث عن أكبر شبكة خطوط أنابيب للضغط العالي في البلاد، وهو نظام يمتد 9200 كم. وهذا ليس مجرد رقم كبير؛ إنها نقطة اختناق استراتيجية. هذه الشبكة مسؤولة عن النقل 60% من إجمالي استهلاك الأرجنتين من الغاز، ويربط أحواض إنتاج الغاز الرئيسية في الجنوب والغرب بمراكز الاستهلاك الرئيسية، بما في ذلك بوينس آيرس.

إن الطبيعة المنظمة لهذا العمل الأساسي تعني قدرة تعاقدية مستقرة وطويلة الأجل. بالنسبة للسنة المالية 2024، بلغت القدرة التعاقدية لشركة TGS مستوى قويًا 89.4 مليون3/يوم (مليون متر مكعب يوميا). وهذا حجم ضخم مقيد بالعقد، مما يوفر إيرادات يمكن التنبؤ بها حتى لو كان الطلب يتقلب على المدى القصير. يعد هذا الاستقرار بالتأكيد عنصرًا أساسيًا في المرونة المالية للشركة.

الموقع الاستراتيجي كشركة رائدة في مجال النقل الأوسط لشركة Vaca Muerta

يشكل تكوين الصخر الزيتي فاكا مويرتا مستقبل الطاقة في الأرجنتين، وتقع شركة TGS في قلبه. تعد الشركة المشغل الرائد في مجال النقل (جزء من الصناعة الذي يقوم بالمعالجة والتخزين والنقل) في هذا الحوض الحيوي. هذا ليس مجرد دور نقل؛ إنها خطوة معالجة ضرورية.

البنية التحتية لـ TGS هنا مصممة خصيصًا لهذا الغرض وواسعة النطاق:

• تمتلك شبكة خطوط أنابيب بطول 182 كلم في حوض نيوكوين بقدرة نقل تصل إلى 60 ملم متر مكعب في اليوم.
• تشغيل محطة تكييف الغاز في تراتاين، والتي تم توسيع طاقتها مؤخرًا إلى 28 ملم متر مكعب في اليوم.

هذه البنية التحتية هي التي تسمح لمنتجي الغاز في فاكا مويرتا بتوصيل منتجاتهم إلى الخطوط الرئيسية. وصل متوسط ​​الحجم اليومي للغاز المنقول من فاكا مويرتا إلى 25 مليون متر مكعب في الربع الأول من عام 2025، أي قفزة بنسبة 42% عن نفس الفترة من عام 2024. ويعد هذا النمو فائدة مباشرة وقابلة للقياس للاستثمار الاستراتيجي لشركة TGS وموقعها.

تدفق إيرادات متنوع يتجاوز نقل الغاز المنظم

في حين أن قطاع نقل الغاز الخاضع للتنظيم يعتبر أساسيًا، فقد نجحت TGS في بناء أعمال تجارية كبيرة غير منظمة تعمل كتحوط قوي ضد المخاطر التنظيمية. ويأتي هذا التنويع بشكل رئيسي من قطاع إنتاج السوائل وتسويقها، بالإضافة إلى خدمات النقل والاتصالات السلكية واللاسلكية.

وفي السنة المالية 2024، كان هذا الجانب غير المنظم بمثابة قوة. إليك الحساب السريع لإجمالي مبيعات TGS السنوية البالغة 1,090 مليون دولار أمريكي:

يعد قطاع السوائل، الذي يعالج سوائل الغاز الطبيعي (NGLs) مثل البروبان والبيوتان والبنزين الطبيعي في مجمع General Cerri، في الواقع أكبر مساهم في الإيرادات، حيث يولد 45٪ من إجمالي مبيعات الشركة في عام 2024. بالإضافة إلى ذلك، ولأول مرة في عام 2024، تجاوز حجم صادرات السوائل المبيعات المحلية، وهو تحرك إيجابي نحو التعرض للسوق الدولية والإيرادات المقومة بالدولار.

هوامش تشغيلية قوية في القطاع غير المنظم

أفضل جزء في تدفق الإيرادات المتنوع هو ربحيته. تعمل الشركات غير الخاضعة للتنظيم - السوائل والوسطى - بهوامش أعلى بكثير مدفوعة بالسوق مقارنة بقطاع نقل الغاز المنظم.

على سبيل المثال، أعلن قطاع الخدمات الوسيطة والخدمات الأخرى، والذي يتضمن عمليات Vaca Muerta وشبكة الألياف الضوئية Telcosur، عن هامش قوي للأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والإطفاء بنسبة 70% في النصف الأول من عام 2024. وهذا هامش هائل. حتى هامش الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك للشركة للعام المالي 2024 بأكمله شهد تحسنًا ملحوظًا، حيث وصل إلى 54%، وهو مستوى لم نشهده منذ عام 2020، ويرجع الفضل في ذلك جزئيًا إلى الأداء القوي وتعديلات التعريفة في القطاع الخاضع للتنظيم. الجانب غير المنظم هو محرك الربح الرئيسي، حيث يحمي النتيجة النهائية للشركة من التقلبات وتعديلات التعريفة البطيئة التي غالبًا ما تظهر في أعمال المرافق المنظمة.

Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) - تحليل SWOT: نقاط الضعف

أنت تنظر إلى شركة Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) وترى الاتجاه الصعودي الهائل من لعبة الصخر الزيتي Vaca Muerta، لكن لا يمكنك تجاهل المخاطر الهيكلية المضمنة في أعمالها الأساسية وبيئة التشغيل الأرجنتينية. أكبر نقاط الضعف هي أنه حتى مع التقدم التنظيمي الأخير، تظل الشركة رهينة لتقلبات الاقتصاد الكلي، ولا تزال أرباحها المنظمة تكافح من أجل مواكبة التضخم.

الاعتماد الكبير على التعريفات المنظمة لأعمال النقل الأساسية، مما يحد من نمو الإيرادات.

في حين أن شركة TGS تعمل على تنويع نشاطها، فإن قطاع نقل الغاز الطبيعي - وهو العمود الفقري للشركة - هو عبارة عن مرفق منظم، مما يعني أن إيراداته ثابتة بموجب مرسوم حكومي. وهذا يحد من إمكانات النمو الإجمالي مقارنة بالقطاعات غير الخاضعة للتنظيم، والتي يمكنها تسعير الخدمات بناءً على طلب السوق، وغالبًا ما يكون ذلك بالدولار الأمريكي.

بالنسبة للربع الثاني من عام 2025 (الربع الثاني من عام 2025)، لا تزال مبيعات وسائل النقل المنظمة تمثل 150.9 مليار ريال سعودي، يمثل 43% من إجمالي إيرادات الشركة البالغة 347.6 مليار ريال سعودي. هذا جزء كبير من المبيعات حيث تكون قوة التسعير صفرًا فعليًا. تعد قطاعات النقل والإمداد والسوائل غير الخاضعة للتنظيم هي محركات النمو، لكن الأعمال الخاضعة للتنظيم لا تزال تملي الاستقرار المالي العام وهي أول من يعاني من أخطاء السياسة.

وتخضع التعريفات تاريخياً لتأخر سياسي وتنظيمي كبير، مما يؤدي إلى تآكل الأرباح الحقيقية.

تتمتع البيئة التنظيمية في الأرجنتين بتاريخ طويل من تجميد أو تأخير تعديلات التعريفات الجمركية، الأمر الذي يسحق الأرباح الحقيقية خلال فترات التضخم المرتفع. في حين استفادت TGS من إطار جديد، بما في ذلك مراجعة التعريفة لمدة خمس سنوات (5YTR) والتعديلات الشهرية على أساس مؤشر أسعار الجملة (WPI) ومؤشر أسعار المستهلك (CPI)، لم يتم التخلص من التأخر.

في الربع الثالث من عام 2025 (الربع الثالث من عام 2025)، شهدت أعمال النقل المنظمة زيادة في إيراداتها الاسمية بمقدار 29.2 مليار دولار برازيلي من تعديلات التعريفة، لكن هذا لم يكن كافيًا لتغطية تأثير تعديل التضخم البالغ 42.2 مليار ريال برازيلي على التكاليف. الرياضيات السريعة تظهر النقص. وأدى ذلك إلى انخفاض الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بمقدار 10.5 مليار دولار أمريكي لقطاع الأعمال المنظم في الربع الثالث من عام 2025 مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق. وهذا مثال واضح على التأخر التنظيمي في العمل، حتى مع وجود آلية تعديل شهرية.

التعرض العالي للتضخم المستمر في الأرجنتين وتقلبات أسعار صرف العملات الأجنبية.

إن العمل في الأرجنتين محفوف بالمخاطر بطبيعته، وتعكس النتائج المالية لشركة TGS هذه المعركة المستمرة ضد عدم استقرار الاقتصاد الكلي. وعلى الرغم من انخفاض معدلات التضخم الشهرية إلى حوالي 2.8% في أبريل 2025، إلا أن المعدل السنوي لا يزال مرتفعًا، ويقدر بنحو 47.3% اعتبارًا من مايو 2025. ويؤدي هذا التضخم المستمر إلى ارتفاع تكاليف التشغيل، وخاصة العمالة والخدمات المحلية، والتي يصعب نقلها على الفور إلى القطاع الخاضع للتنظيم.

بالإضافة إلى ذلك، فإن تقلبات أسعار صرف العملات الأجنبية (FX) تمثل رياحًا معاكسة كبيرة. خلال الربع الثالث من عام 2025، أدى قرار البنك المركزي بالسماح بتعويم سعر صرف الدولار الأمريكي إلى حدوث 15% الإهلاك من البيزو الأرجنتيني. أدت حركة العملة هذه إلى خسارة مالية كبيرة في صافي خسارة صرف العملات الأجنبية لشركة TGS، بلغت حوالي 21.8 مليار دولار برازيلي في الربع الثالث من عام 2025 وحده. هذا النوع من الخسارة يمكن أن يقضي على جزء كبير من الأرباح التشغيلية، وهو بالتأكيد نقطة ضعف أساسية.

هناك حاجة إلى نفقات رأسمالية كبيرة لتوسيع سعة خطوط الأنابيب لإنتاج كامل إنتاج Vaca Muerta.

في حين أن توسعة Vaca Muerta تمثل فرصة هائلة، فإنها تتطلب أيضًا نفقات رأسمالية كبيرة ومقدمة (CapEx) مما يخلق مخاطر التنفيذ ويضغط على الميزانية العمومية على المدى القريب. حصلت TGS مؤخرًا على عقد لتوسيع خط أنابيب الغاز Perito Moreno، وهو مشروع بالغ الأهمية لفتح المزيد من غاز Vaca Muerta.

إجمالي الاستثمار لهذا التوسع كبير 700 مليون دولارمما سيزيد من قدرة خط الأنابيب من 21 مليون متر مكعب يوميا إلى 35 ملم سم/د. يعد هذا بمثابة نفقات رأسمالية ضخمة للشركة، ويخضع تنفيذها للاستقرار السياسي والاقتصادي، بالإضافة إلى التمويل في الوقت المناسب. بالإضافة إلى ذلك، لدى الشركة خطة CapEx للصيانة تقدر قيمتها بـ 320 مليون دولار أمريكي مجدولة على مدى خمس سنوات ويجب تمويلها أيضًا.

التزامات CapEx الرئيسية:

• عقد توسيع خط أنابيب فاكا مويرتا: 700 مليون دولار الاستثمار.
• هدف زيادة السعة: من 21 ملم سم3/اليوم إلى 35 ملم سم/د.
• خطة النفقات الرأسمالية للصيانة لمدة خمس سنوات: تقريبًا 320 مليون دولار.

Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) - تحليل SWOT: الفرص

يرتبط مشهد الفرص لشركة Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) بشكل أساسي بمشروع الغاز الصخري الضخم في الأرجنتين، Vaca Muerta. والخلاصة الأساسية هي أن شركة TGS في وضع يمكنها من تحقيق نمو كبير وطويل الأجل في الإيرادات بالدولار من خلال بناء البنية التحتية الأساسية التي تنقل غاز Vaca Muerta من رأس البئر إلى الأسواق المحلية والعالمية. هذه بالتأكيد قصة نمو.

تكثيف كامل لإنتاج Vaca Muerta، مما يتطلب قدرة نقل وتجهيز جديدة هائلة.

إن الحجم الهائل لإمكانيات Vaca Muerta هو أكبر فرصة لـ TGS. ومع تحرك الحوض نحو التكثيف الكامل، فإن الطلب على خدمات منتصف الطريق من TGS - التي تتعامل مع تكييف الغاز والنقل من الحقل - آخذ في الارتفاع. في الربع الأول من عام 2025 (الربع الأول من عام 2025)، وصل متوسط ​​الحجم اليومي للغاز المنقول من فاكا مويرتا إلى 25 مليون متر مكعب (مليون متر مكعب في اليوم)، مما يمثل زيادة هائلة بنسبة 42٪ على أساس سنوي مقارنة بالربع الأول من عام 2024. يوضح هذا النمو أن الإنتاج يتسارع، وأن TGS هي الشريك اللوجستي الرئيسي.

يعد قطاع منتصف الطريق بالفعل قوة قوية، حيث وصلت إيراداته في الربع الثاني من عام 2025 إلى 76.3 مليار دولار أمريكي، بزيادة 28٪ على أساس سنوي، ويتمتع بهوامش مثيرة للإعجاب تبلغ حوالي 70٪. لمواكبة ذلك، حصلت TGS على مشروع في 17 أكتوبر 2025، لتوسيع قدرة خط أنابيب بيريتو مورينو (GPM) بمقدار 14 مليون متر مكعب إضافي في اليوم، وهو استثمار يقدر بنحو 560 مليون دولار أمريكي. يعد هذا إجراءً واضحًا وملموسًا يرسم خريطة للاستثمار على المدى القريب لتدفق الإيرادات على المدى الطويل.

• حجم غاز فاكا مويرتا في الربع الأول من عام 2025: 25 مليون متر مكعب في اليوم (بزيادة 42% على أساس سنوي).
• إيرادات منتصف الطريق للربع الثاني من عام 2025: 76.3 مليار دولار أمريكي (بزيادة قدرها 28% على أساس سنوي).
• السعة الجديدة الممنوحة (أكتوبر 2025): 14 مليون متر مكعب/اليوم (توسيع GPM).

إمكانية بناء خطوط أنابيب جديدة، مثل خط أنابيب نيستور كيرشنر، مما يؤدي إلى نمو الإيرادات على المدى الطويل.

إن TGS جزء لا يتجزأ من خط أنابيب نيستور كيرشنر الاستراتيجي (Gasoducto Presidente Néstor Kirchner أو GPNK)، وهو أمر بالغ الأهمية لنقل الغاز من فاكا مويرتا إلى مراكز الاستهلاك الرئيسية، والأهم من ذلك، إلى مراكز التصدير. تدير TGS قسم Tratayén - Salliqueló التابع لشركة GPNK بموجب عقد مدته خمس سنوات. ويعد توسيع خط الأنابيب هذا محركًا للإيرادات على المدى الطويل، وليس مجرد مشروع لمرة واحدة.

واقترحت الشركة استثمارًا خاصًا إضافيًا كبيرًا بقيمة 500 مليون دولار أمريكي لتعزيز قدرة GPNK بشكل أكبر، بهدف زيادتها من 21 مليون متر مكعب يوميًا إلى 35 مليون متر مكعب يوميًا. بالإضافة إلى ذلك، تخطط TGS لإنفاق 200 مليون دولار إضافية لزيادة الضغط في نظام النقل الحالي الخاص بها. يهدف هذا الاستثمار الإجمالي البالغ 700 مليون دولار بشكل مباشر إلى زيادة الإنتاجية من Vaca Muerta. تم أيضًا تعزيز استقرار الأعمال المنظمة، حيث منحت السلطة التنفيذية الوطنية TGS تمديدًا مهمًا للترخيص حتى عام 2047 في 24 يوليو 2025. وهذا مدرج مدته 20 عامًا من الإيرادات المنظمة والمتوقعة والمعدلة حسب التضخم.

تطوير مشاريع تصدير الغاز الطبيعي المسال، وفتح الوصول إلى الأسواق العالمية.

إن العامل الحقيقي الذي سيغير قواعد اللعبة هو التحول من توفير الاحتياجات المحلية إلى التحول إلى دولة مصدرة للطاقة على مستوى العالم. إن البنية التحتية التي تبنيها شركة TGS، وخاصة توسعة GPNK، مصممة بشكل واضح لتمكين صادرات الغاز الطبيعي المسال، والتي من شأنها أن تحل محل واردات الغاز الطبيعي المسال والديزل الباهظة الثمن للأرجنتين وتسمح بمبيعات الغاز إلى الدول المجاورة مثل شيلي وبوليفيا والبرازيل.

يمر سوق الغاز الطبيعي المسال العالمي بمرحلة توسع هائلة، حيث من المتوقع أن يتم توفير ما يزيد عن 300 مليار متر مكعب سنويًا من طاقة التصدير الجديدة عالميًا بين عامي 2025 و2030. وتنضم الأرجنتين إلى هذه الموجة؛ على سبيل المثال، وصل مشروع Southern Energy FLNG إلى قرار الاستثمار النهائي (FID) في عام 2025. إن دور TGS باعتبارها الناقل الرئيسي لغاز التغذية إلى محطات التسييل يجعلها مستفيدًا غير مباشر ولكنه أساسي من أي مشروع كبير لتصدير الغاز الطبيعي المسال. وتحصل الشركة على أجر مقابل نقل الغاز بغض النظر عن السعر النهائي في السوق العالمية.

التوسع في القطاعات غير الخاضعة للتنظيم، وخاصة السوائل والاتصالات، للتخفيف من مخاطر التعريفة الجمركية.

في حين أن أعمال النقل الأساسية أصبحت الآن أكثر استقرارًا بسبب تعديلات التعريفة لعام 2025 وتمديد الترخيص لعام 2047، فإن القطاعات غير المنظمة توفر نموًا أعلى في الهامش وتحوطًا حاسمًا ضد المخاطر التنظيمية المستقبلية. يعد قطاع السوائل/المنتجات الوسيطة هو المثال الأقوى، لأنه يعمل خارج هيكل التعريفة المنظمة.

تعد TGS بالفعل رائدة في هذا المجال، كونها ثاني أكبر معالج سائل في الأرجنتين، حيث باعت أكثر من مليون طن من غاز البترول المسال (البروبان والبيوتان) في عام 2024. وتعد العقود ذات الهامش المرتفع والمقومة بالدولار لقطاع Midstream في Vaca Muerta، والتي شهدت زيادة في الإيرادات بنسبة 28٪ على أساس سنوي في الربع الثاني من عام 2025، المحرك الرئيسي لهذا التنويع. يقلل هذا النمو من الاعتماد على أعمال النقل التي تنظمها الحكومة، مما يجعل الأعمال التجارية بشكل عام profile أكثر مرونة.

إليك الحساب السريع: يعد القطاع غير المنظم الذي ينمو بمعدلات مكونة من رقمين مع هوامش أرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بنسبة 70% طريقة رائعة لتخفيف التقلبات الدورية والمخاطر السياسية الكامنة في أعمال المرافق المنظمة. والاستراتيجية بسيطة: استخدام العمود الفقري المنظم لترسيخ الأعمال، واستخدام الخدمات غير الخاضعة للتنظيم والمعتمدة على الدولار لدفع النمو ذو الهوامش المرتفعة.

Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) - تحليل SWOT: التهديدات

أنت تنظر إلى شركة Transportadora de Gas del Sur S.A. (TGS) وترى تأثيرًا كبيرًا على الصخر الزيتي Vaca Muerta، لكن التهديد الحقيقي ليس جيولوجيًا؛ إنها سياسية واقتصادية كلية. ويظل القطاع الخاضع للتنظيم في الشركة، والذي يدر جزءًا كبيرًا من إيراداتها، رهينة لأهواء سياسة الحكومة الأرجنتينية وعدم الاستقرار المزمن في البلاد. أنت بحاجة إلى تحديد هذه المخاطر على المدى القريب لأطروحة الاستثمار الخاصة بك، لأنها تؤثر بشكل مباشر على قدرة TGS على تحويل القوة التشغيلية إلى قيمة للمساهمين.

استمرار التدخل الحكومي في تعريفات المرافق، مما أدى إلى مزيد من التأخير في تعديلات الأسعار.

يظل أكبر تهديد للأعمال الأساسية لشركة TGS هو الفارق التنظيمي - الوقت بين ارتفاع التكاليف والوقت الذي تسمح فيه الحكومة بزيادة التعريفة لتعويضها. وبينما حصلت TGS على زيادة كبيرة في التعريفات بنسبة 675% في أبريل 2024، سرعان ما ركزت الحكومة على آلية تعديل جديدة غير كافية في عام 2025.

وعلى وجه التحديد، أصدرت هيئة تنظيم الغاز الأرجنتينية (ENARGAS) القرار رقم 421/2025 في 30 يونيو 2025، الذي وافق على آلية التعديل الشهري للتعريفات. هذه الآلية، المستندة إلى مزيج من مؤشر أسعار المستهلك (CPI) ومؤشر أسعار الجملة (WPI)، لم تسفر إلا عن زيادة شهرية رمزية بنسبة 0.62٪ في القطاع الخاضع للتنظيم. وإليك الحسابات السريعة: مع أن توقعات التضخم في الأرجنتين لا تزال تتراوح بين 18% و35% للسنة المالية 2025 بأكملها، فإن زيادة شهرية بنسبة 0.62% هي بالتأكيد معركة خاسرة ضد ارتفاع تكاليف التشغيل.

• التأخر التنظيمي: إن تعديل التعريفة الشهرية بنسبة 0.62% لا يواكب التضخم السنوي المتوقع الذي يتراوح بين 18% و35%.
• تأثير الإيرادات: يؤدي هذا التأخر بشكل مباشر إلى قمع ربحية قطاع نقل الغاز المنظم، والذي يمثل جزءًا كبيرًا من إيرادات TGS لعام 2024 البالغة Ps. 1,219,766 مليون.

عدم استقرار الاقتصاد الكلي في الأرجنتين، بما في ذلك ضوابط رأس المال وارتفاع المخاطر السيادية.

إن تقلب الأسواق المالية في الأرجنتين يترجم مباشرة إلى ارتفاع تكلفة رأس المال لشركة TGS. كانت المخاطر السيادية للبلاد، التي تقاس بمؤشر سندات جيه بي مورجان للأسواق الناشئة (EMBI+)، متقلبة في عام 2025. وبعد انخفاضه بشكل كبير في أواخر عام 2024، ارتفع مؤشر EMBI+ من مستوى منخفض بلغ 723 نقطة أساس في نوفمبر 2024 إلى حوالي 1337 نقطة بحلول 18 سبتمبر 2025، مع تقدير بعض مراقبي السوق لمستويات أعلى من 1400 نقطة. وهذه قفزة هائلة في مخاطر التخلف عن السداد المتصورة في أقل من عام.

ولكي نكون منصفين، فقد ألغت الحكومة معظم ضوابط رأس المال في أبريل 2025، مما سمح للشركات بالوصول بحرية إلى العملات الأجنبية لدفع ثمن الواردات وإعادة الأرباح اعتبارًا من السنة المالية 2025 فصاعدًا. ولكن لا يزال خطر تغيير السياسة حقيقيا. إذا فشلت الحكومة في الحفاظ على فائضها المالي بنسبة 1.7٪ من الناتج المحلي الإجمالي (الذي تم تحقيقه في عام 2024)، فإن العودة إلى قيود العملة - أو cepo cambiario - تشكل تهديدًا موثوقًا للغاية، مما يعقد على الفور قدرة TGS على خدمة ديونها المقومة بالدولار أو الدفع للموردين الأجانب مقابل مشاريع التوسع.

عدم اليقين السياسي الذي يمكن أن يؤخر أو يوقف مشاريع البنية التحتية الحيوية مثل توسعات خطوط الأنابيب.

ويرتبط نمو TGS بشكل أساسي بتطوير حقل Vaca Muerta الصخري والبنية التحتية اللازمة لخطوط الأنابيب، الأمر الذي يتطلب استثمارات رأسمالية ضخمة. وتمتلك الشركة عقدًا كبيرًا بقيمة 700 مليون دولار لتوسيع خط أنابيب الغاز بيريتو مورينو، والذي من المقرر أن يزيد طاقته من 21 إلى 35 مليون متر مكعب يوميًا (مليون متر مكعب في اليوم).

المشكلة هي أن هذا مشروع مشترك مع الحكومة. ومن الممكن أن تؤدي التحولات السياسية المستقبلية، وخاصة نتيجة الانتخابات التشريعية 2025، إلى تأخير المشروع أو حتى إيقافه، بغض النظر عن العقد. إن أي عدم استقرار سياسي يؤدي إلى إبطاء التزام الحكومة بالنموذج الجديد الذي يقوده القطاع الخاص للبنية التحتية من شأنه أن يؤدي بشكل مباشر إلى تأجيل ذروة الرسملة والإيرادات لشركة TGS من قطاعها المتوسط.

زيادة التكاليف التشغيلية بسبب ارتفاع التضخم المحلي لا يتم تعويضها بالكامل من خلال الزيادات المنظمة في التعريفات.

هذا هو التهديد العملي اليومي. وحتى في ظل آلية التعديل الشهرية الجديدة، فإن معدل الزيادة منخفض للغاية بحيث لا يتمكن من تغطية تكاليف التشغيل المقومة بالبيزو لشركة TGS، والتي تخضع لارتفاع التضخم المحلي في الأرجنتين. وكانت الزيادات الانتقالية في التعريفة للربع الأول من عام 2025 - 2.5% في يناير و1.5% في فبراير - أقل بكثير من معدلات التضخم الشهرية التي شوهدت في الفترة السابقة.

والنتيجة هي الضغط المستمر على الأرباح التشغيلية للقطاع الخاضع للتنظيم. في حين أن TGS لديها أعمال كبيرة غير منظمة (إنتاج السوائل وخدمات النقل) التي توفر التحوط، فإن القطاع المنظم هو جزء أساسي من الأعمال. إن عدم القدرة على تجاوز الزيادات الكاملة في تكلفة العمالة والصيانة والخدمات المحلية يعني أن الشركة تدعم المستهلك بشكل فعال، مما يؤدي إلى قمع عائدها الإجمالي على حقوق المساهمين. ما يخفيه هذا التقدير هو التأثير التراكمي: التأخر الصغير والمتسق يتراكم بسرعة في بيئة عالية التضخم، مما يجبر شركة TGS على استخدام رأس المال من قطاعاتها غير الخاضعة للتنظيم المربحة لتغطية النقص في أعمال المرافق الخاصة بها.