Vornado Realty Trust (VNO): تحليل SWOT [تم التحديث في نوفمبر 2025]

أنت تمتلك شركة Vornado Realty Trust (VNO) أو تفكر في ذلك، والسؤال الرئيسي هو ما إذا كانت عقاراتها المميزة في مانهاتن يمكنها تجاوز ساعة الديون والتحول الهيكلي في الطلب على المكاتب. الحقيقة هي أن شركة VNO تقع على بعض العقارات الأكثر قيمة في العالم - مثل مشروع التطوير الضخم الخاص بها في منطقة Penn District - ولكن الضغط الناتج عن أسعار الفائدة المرتفعة واقتراب استحقاقات الديون 2025/2026 يمثل تهديدًا مباشرًا وملموسًا للأموال من العمليات (FFO). نحن بحاجة إلى تجاوز الضجيج ومعرفة ما إذا كانت فرصة "الهروب إلى الجودة" كبيرة بما يكفي للتغلب على نقاط الضعف الهيكلية. دعونا نتعمق في تحليل SWOT القابل للتنفيذ.

Vornado Realty Trust (VNO) - تحليل SWOT: نقاط القوة

أنت تبحث عن المزايا الواضحة التي يمكن الدفاع عنها والتي تتمتع بها Vornado Realty Trust في سوق مليء بالتحديات، والإجابة بسيطة: جودة محفظتها وتحركات ميزانيتها العمومية في عام 2025 هي بالتأكيد مصدر للقوة. لقد ضاعفوا استثماراتهم في العقارات التي لا يمكن تعويضها في مانهاتن بينما قاموا بإدارة الديون بقوة، مما مهد الطريق لاستقرار التدفق النقدي على المدى الطويل.

تتركز المحفظة الأساسية في المواقع الرئيسية في مانهاتن، مثل الجادة الخامسة وتايمز سكوير

تكمن قوة Vornado الأكثر أهمية في تركيزها في الأسواق الفرعية الأكثر رواجًا في مانهاتن والتي تتميز بحواجز عالية عند الدخول، ولا سيما منطقة بلازا وتايمز سكوير. هذه هي الأصول التذكارية (عقارات الفئة أ) التي تتطلب إيجارات متميزة، حتى عندما يتراجع السوق الأوسع. تم الانتهاء من الاستحواذ الاستراتيجي على المبنى السكني المكتبي 623 في الجادة الخامسة في سبتمبر 2025 218 مليون دولار، يؤكد هذا التركيز. هذا المبنى القابل للتأجير والذي تبلغ مساحته 382.500 قدم مربع، والذي يقع فوق متجر ساكس فيفث أفينيو الرئيسي، من المقرر الآن أن يخضع لعملية إعادة تصميم راقية، مما يعزز قبضته على ممر الجادة الخامسة الرئيسي.

تشتمل محفظة Midtown الخاصة بهم على أصول رئيسية أخرى تضمن تدفق إيرادات عالي الجودة:

• 623 الجادة الخامسة: تم شراء عمارات مكتبية بمساحة 382.500 قدم مربع في سبتمبر 2025 218 مليون دولار.
• 1535 برودواي: خاصية تايمز سكوير التي ضمنت أ 450 مليون دولار صفقة تمويل في الربع الأول من عام 2025.
• مقتنيات منطقة بلازا: الأصول الرئيسية مثل 280 بارك أفينيو، و350 بارك أفينيو، و1290 أفينيو الأمريكتين.

خط تطوير كبير في منطقة بنسلفانيا، مما يؤدي إلى إنشاء مركز مكاتب حديث وواسع النطاق

تعد إعادة تطوير منطقة بنسلفانيا محرك النمو الضخم على المدى القريب لشركة Vornado. إنه مشروع بمليارات الدولارات يؤدي بشكل أساسي إلى إنشاء مركز مكاتب جديد وحديث وواسع النطاق حول نقطة المواصلات في محطة بنسلفانيا. لقد استثمروا بالفعل 1.2 مليار دولار في تجديد PENN 1 وPENN 2، اللذين يقدمان معًا أكثر من 4.2 مليون قدم مربع من المساحات المكتبية الحديثة. 1.8 مليون قدم مربع PENN 2، والتي تكلف 750 مليون دولار لإعادة التطوير، تشهد زخمًا قويًا للتأجير، بما في ذلك عقد إيجار كبير مع Universal Music Group لأكثر من 300000 قدم مربع.

هذه مسرحية طويلة الأمد بدأت تؤتي ثمارها الآن. على سبيل المثال، بلغ حجم الإيجار في منطقة بنسلفانيا خلال الربع الثاني من عام 2025 190 ألف قدم مربع. وبعيدًا عن المكاتب، فإنهم يعملون على تنويع المنطقة من خلال التخطيط لبرج للإيجار يضم 475 وحدة في 484 Eighth Avenue، بتكلفة متوقعة تبلغ حوالي 350 مليون دولارمما يشير إلى نهج ذكي متعدد الاستخدامات للتنمية الحضرية.

إدارة قوية للميزانية العمومية مع التركيز على مبيعات الأصول لتعزيز السيولة

يستخدم Vornado مبيعات الأصول الإستراتيجية وعقود الإيجار الرئيسية للتخلص من مخاطر الميزانية العمومية بقوة، وهي خطوة ذكية نظرًا لبيئة أسعار الفائدة الحالية. وقد أدى هذا التركيز إلى تعزيز السيولة بشكل كبير في عام 2025. وقد حققت الشركة نجاحًا مثيرًا للإعجاب 1.5 مليار دولار في صافي العائدات منذ بداية العام وحتى الربع الثالث من عام 2025، مع 900 مليون دولار من الديون المسددة خلال نفس الفترة. هذه هي الطريقة التي تقوم بها بإنشاء المخزن المؤقت.

كانت الصفقة الرئيسية هي عقد الإيجار الرئيسي مع جامعة نيويورك (NYU) في 770 برودواي، والذي أدى إلى دفع إيجار مدفوع مسبقًا بقيمة 935 مليون دولار. تم استخدام هذا التدفق النقدي على الفور لسداد أ 700 مليون دولار الرهن العقاري. وتقف السيولة الفورية لديها اعتبارًا من الربع الثالث من عام 2025 عند مستوى قوي 2.6 مليار دولار، مؤلفة من 1.15 مليار دولار نقدا و 1.44 مليار دولار في قدرة المسدس غير المسحوبة. وقد أدت هذه الإدارة الاستباقية إلى خفض نسبة صافي الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك إلى 7.3x.

قاعدة مستأجرين عالية الجودة وطويلة الأجل في العقارات الرائدة، مما يوفر تدفقًا نقديًا مستقرًا

يعود استقرار التدفق النقدي لشركة Vornado إلى قدرتها على تأمين عقود إيجار طويلة الأجل مع مستأجرين ذوي ائتمان عالي. هذه هي السمة المميزة للمحفظة العقارية المرنة. بلغ إجمالي معدل إشغال محفظة نيويورك 87.5% في الربع الثالث من عام 2025، وهو ما يمثل تحسنًا بمقدار 80 نقطة أساس على أساس سنوي. عقد الإيجار الرئيسي الجديد مع جامعة نيويورك بمساحة 1,076,000 قدم مربع في 770 برودواي يتمتع بميزة استثنائية مدة 70 سنة، وتوفير اليقين التدفق النقدي لعقود من الزمن.

وكان نشاط التأجير في عام 2025 قوياً، حيث وصل إجمالي حجم التأجير 3.7 مليون قدم مربع من العام حتى الآن. في الربع الثالث من عام 2025، بلغ متوسط إيجارات المكاتب الجديدة في مانهاتن حوالي 103 دولار للقدم المربع، مع تجاوز متوسط مدة الإيجار 12 سنة. يعمل متوسط ​​مدة الإيجار المرجح الطويل (WALT) على تأمين الإيرادات ويحمي الشركة من تقلبات السوق على المدى القريب.

Vornado Realty Trust (VNO) - تحليل SWOT: نقاط الضعف

أنت تنظر إلى الميزانية العمومية ومحفظة Vornado Realty Trust، والمشكلة الأساسية بسيطة: الشركة عبارة عن رهان شديد التركيز على فئة أصول واحدة متحدية في مدينة واحدة. وفي حين تمتلك فورنادو عقارات متميزة، فإن التحولات الهيكلية في سوق المكاتب في مدينة نيويورك، إلى جانب عبء الديون الثقيل، تخلق نقطة ضعف واضحة. هذه ليست مخاطرة نظرية. إنها مشكلة متطلبات رأس المال على المدى القريب.

الاعتماد الكبير على سوق المكاتب في مدينة نيويورك، الذي يواجه تحديات هيكلية شاغرة.

ويرتبط نموذج أعمال فورنادو بشكل أساسي بصحة قطاع المكاتب في مانهاتن، الذي لا يزال يتصارع مع أنماط العمل في مرحلة ما بعد الوباء. في حين تركز الشركة على الأصول عالية الجودة من الفئة (أ) التي تحقق أداءً أفضل من الأسهم القديمة، إلا أن سياق السوق الأوسع يظل بمثابة رياح معاكسة. على سبيل المثال، بلغ معدل توافر مانهاتن حوالي 16% اعتبارًا من يناير 2025، وهو ما يمثل فائضًا كبيرًا في العرض يضغط على الإيجارات والامتيازات في جميع المجالات.

كان معدل إشغال محفظة مكاتب Vornado في نيويورك، على الرغم من تحسنه، لا يزال عند مستوى 88.4% اعتبارًا من الربع الثالث من عام 2025. وهذا يعني أن أكثر من 11% من المحفظة شاغرة، ويتطلب ملء هذه المساحة رأس مال مقدمًا كبيرًا. والحقيقة هي أن معدل الشغور في العقارات التجارية الوطنية موجود 20.1%وبينما يتفوق أداء فورنادو على ذلك، فإن الحجم الهائل لمحفظة نيويورك يعني أن حتى فجوة الوظائف الشاغرة الصغيرة تترجم إلى فجوة كبيرة في الإيرادات. يمكن لانتهاء عقد الإيجار السيئ أن يحرك الإبرة بسرعة.

عبء الديون الكبير، مع اقتراب آجال الاستحقاق في عامي 2025 و2026، يزيد من مخاطر إعادة التمويل.

تحمل الشركة مبلغًا كبيرًا من الديون الموحدة، والتي بلغت حوالي 8.282 مليار دولار اعتبارًا من 31 ديسمبر 2024. الخطر الأكثر إلحاحًا هو جدول الاستحقاق القادم، الذي يجبر الشركة على إعادة التمويل في بيئة ذات أسعار فائدة مرتفعة، مما يؤدي إلى ارتفاع مصاريف الفائدة وانخفاض الأموال من العمليات (FFO). وهذا بالتأكيد هو الضعف المالي الأكثر إلحاحا.

جدار الديون القادم واضح. لقد انتهت الشركة 1.3 مليار دولار في الديون الموحدة المستحقة في عام 2025، والتي تمت معالجة الكثير منها من خلال عمليات إعادة التمويل مثل 450 مليون دولار قرض PENN 11 في يوليو 2025. ومع ذلك، يستمر الضغط حتى عام 2026، مع قرض آخر 925 مليون دولار في الديون الموحدة المقرر استحقاقها، على افتراض ممارسة جميع خيارات التمديد كحق. عدم السداد أ 74.119 مليون دولار يُظهر القرض على 606 برودواي في سبتمبر 2024، والذي أدى إلى التخلف عن السداد، الطبيعة الحالية التي لا ترحم للسوق.

ارتفاع النفقات الرأسمالية المطلوبة لتحسينات المستأجر وعمولات التأجير لتأمين صفقات جديدة.

لجذب المستأجرين والاحتفاظ بهم في سوق تنافسية، يجب على Vornado تقديم حزم امتيازات قوية، مما يؤدي إلى إنفاق رأسمالي مقدم ضخم (CapEx) يستنزف التدفق النقدي. هذه هي تكلفة ممارسة الأعمال التجارية في سوق المستأجر.

وتتوقع الشركة أن تنفق تقريبا $275,000,000 على النفقات الرأسمالية لعقاراتها المجمعة خلال العام المالي 2025. يذهب جزء كبير من هذا المبلغ مباشرة إلى تحسينات المستأجر (TIs) وعمولات التأجير (LCs). بالنسبة للصفقات الجديدة، يبلغ متوسط امتيازات الإيجار حاليًا 140 دولارًا إلى 150 دولارًا للقدم المربع لتحسينات المستأجر، بالإضافة إلى مبلغ إضافي إيجار مجاني لمدة 13 إلى 15 شهرًا. هذا هو النقد المتاح اليوم للإيجار الذي يبدأ في المستقبل.

إليك الحساب السريع لتكلفة القدم المربع لعقد الإيجار الجديد:

كان التقدم البطيء في مبيعات الأصول الرئيسية ضروريًا لتخفيض الميزانية العمومية بسرعة.

لدى فورنادو هدف معلن يتمثل في تقليص المديونية، لكن وتيرة وحجم مبيعات الأصول لم تكن كافية لتقليل عبء الديون الإجمالي بشكل ملموس. كانت المبيعات المكتملة في عامي 2024 و2025 مجزأة، وليست التصرفات واسعة النطاق اللازمة لتحريك الإبرة في دين بمليارات الدولارات profile.

في حين نفذت الشركة العديد من عمليات البيع، مثل التصرف في جزء من عقار 666 فيفث أفينيو الذي أدى إلى توليد 76.162 مليون دولار مكاسب في الربع الأول من عام 2025، وبيع حصة المشروع المشترك في 512 West 22nd Street مقابل 205 مليون دولار (بلغ صافي عائدات فورنادو فقط $8,650,000) ، هذه صغيرة نسبيًا مقابل إجمالي الديون التي تزيد عن 7.8 مليار دولار. يتسم سوق الأصول المكتبية الكبيرة غير الأساسية بالضعف، مما يجعل من الصعب تنفيذ هذا النوع من المبيعات الكبيرة المطلوبة لسداد الديون بسرعة وتحسين نسبة الديون إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، والتي بلغت مستوى مرتفعًا 9.17 اعتبارًا من سبتمبر 2025.

تعمل الشركة على التصرفات الأصغر حجمًا وتفكر في التصرفات المتوسطة الحجم، ولكن بدون مسار واضح لبيع أصول كبيرة، تظل الميزانية العمومية مقيدة.

Vornado Realty Trust (VNO) - تحليل SWOT: الفرص

إمكانية التوجه نحو الجودة، حيث يتم التخلي عن المساحات المكتبية القديمة ذات الدرجة المنخفضة لصالح أصول VNO المتميزة والحديثة.

يعد التوجه الواضح والمستمر نحو الجودة في سوق المكاتب في مدينة نيويورك بمثابة حافز قوي لشركة Vornado Realty Trust. تعمل الشركات على توحيد آثار أقدامها ولكنها تطالب بمساحة عالية المستوى وغنية بوسائل الراحة لجذب الموظفين مرة أخرى إلى المكتب، كما أن محفظة Vornado's Class A Manhattan في وضع مثالي لتلبية هذا الطلب. هذه ليست مجرد نظرية. انها تظهر في الأرقام.

بالنسبة للأشهر التسعة الأولى من عام 2025، استأجرت شركة Vornado ما مجموعه 3.7 مليون قدم مربع بشكل عام، منها 2.8 مليون قدم مربع عبارة عن مساحة مكتبية في مانهاتن. قاد هذا الحجم السوق وحقق أعلى متوسط ​​إيجارات بداية في المدينة. ولكي نكون منصفين، فإن هذا الاتجاه يعني أيضًا أن مساحة الفئة B تمتلئ بإيجارات أقل، لكن تركيز Vornado ينصب على تلك الصفقات المتميزة.

ويتجلى نجاح الشركة في تأمين المستأجرين المتميزين في قدرتها على تنفيذ الصفقات في أعلى السوق. في عام 2024، أكملت Vornado 18 عقد إيجار مميز لمساحة بقيمة 100 دولار أو أكثر للقدم المربع، بإجمالي 1.36 مليون قدم مربع. يعد هذا تصويتًا كبيرًا على ثقة السوق في منتجهم. الفرصة هنا هي أن تستمر الأصول الرئيسية لشركة Vornado في التفوق على السوق الأوسع، مما يؤدي إلى زيادة الإشغال والإيجار بينما يعاني بقية قطاع المكاتب من التقادم.

يمكن للتأجير الاستراتيجي لمشروع تطوير Penn District الضخم أن يعيد ضبط مسار نمو الشركة.

تعد إعادة تطوير منطقة بنسلفانيا أكبر محفز منفرد على المدى القريب لأرباح فورنادو. ينتقل هذا المشروع الضخم، الذي يتضمن PENN 1 وPENN 2 المحدثين، من مرحلة تطوير كثيفة رأس المال إلى أصل تشغيلي عالي العائد. الفرصة واضحة: تحقيق الدخل من الاستثمار الكبير الذي يزيد عن 1.2 مليار دولار والذي تم إنفاقه بالفعل على تجديد PENN 1 وPENN 2.

الإدارة واثقة من عملية التأجير، حيث وصل معدل إشغال PENN 2 إلى 78% اعتبارًا من الربع الثالث من عام 2025، بعد أن استأجرت أكثر من 1.3 مليون قدم مربع منذ بداية المشروع. إنهم يسيرون بسهولة على المسار الصحيح لتحقيق وتجاوز توجيهات نهاية العام البالغة 80٪ من إشغال PENN 2. وإليك الحسابات السريعة حول الإمكانات: من المتوقع أن تحقق مقاطعة Penn صافي دخل تشغيلي سنوي إضافي (NOI) بقيمة 125 مليون دولار من استئجار PENN 2 والوظائف الشاغرة للبيع بالتجزئة، مع توقع التأثير الكامل بحلول عام 2027. بالإضافة إلى ذلك، فإن العائد النقدي الإضافي على PENN 2 وصل بالفعل إلى مستوى مقنعة 10.2%.

يعد هذا محركًا ضخمًا لنمو الأرباح لعدة سنوات.

تحويل أصول التجزئة غير الأساسية أو ذات الأداء الضعيف إلى استخدامات أعلى وأفضل، مثل العقارات السكنية.

تُظهِر Vornado محورًا استراتيجيًا ذكيًا بشكل واضح بعيدًا عن تركيزها التاريخي الكبير على المكاتب من خلال تسريع إعادة تطوير الوحدات السكنية والتجزئة. يعاني سوق نيويورك من نقص حاد في الشقق، لذا فإن إعادة استخدام المساحات التجارية غير المستغلة في الإسكان يعد فرصة عالية القيمة.

المثال الأكثر وضوحًا هو خطة إنشاء برج سكني للإيجار في الركن الشمالي الشرقي من شارع 34 الغربي والجادة الثامنة، في منطقة بنسلفانيا مباشرةً. ومن المقرر أن يشمل هذا المشروع 475 وحدة وتبلغ تكلفة تطويره حوالي 350 مليون دولار. يعد هذا استجابة مباشرة لتغير الطلب وطريقة ذكية لتنويع تدفق دخل المحفظة بعيدًا عن التعرض المكتبي البحت. التحول الاستراتيجي واضح:

• تقليم البصمة المكتبية.
• يميل أكثر إلى التطوير السكني.
• إعادة استخدام مواقع الإسكان متعدد الأسر لتلبية الطلب على المعيشة في المناطق الحضرية.

وتوفر هذه المرونة في تحويل الأصول غير الأساسية، إلى جانب المبيعات المتوقعة للأصول غير الأساسية في عام 2026، رأس المال للمشاريع ذات العائدات الأعلى وتحسن الجودة الشاملة للمحفظة ومرونتها.

خفض تكلفة رأس المال مع تحرك الاحتياطي الفيدرالي، مما يخفف الضغط على جهود إعادة التمويل.

في حين أن أسعار الفائدة كانت بمثابة رياح معاكسة، كان فورنادو استباقيًا في إدارة ديونه، وأي محور للاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة من شأنه أن يخفف الضغط بشكل كبير ويخفض تكلفة رأس المال لإعادة التمويل في المستقبل. تتمتع الشركة بمركز سيولة قوي، مما يمنحها حاجزًا: اعتبارًا من الربع الثالث من عام 2025، كان لدى Vornado سيولة فورية بقيمة 2.6 مليار دولار، تتألف من 1.15 مليار دولار نقدًا و1.44 مليار دولار من خطوط الائتمان غير المسحوبة.

في عام 2025 وحده، نفذت فورنادو العديد من تحركات التمويل الرئيسية، والتي، على الرغم من أنها بمعدلات أعلى مما كانت عليه قبل عام 2022، إلا أنها تثبت قدرتها على الوصول إلى رأس المال والقدرة على إدارة جدول استحقاقها:

• سداد 450 مليون دولار من السندات غير المضمونة بنسبة 3.50% في يناير 2025.
• أكمل تمويلًا بقيمة 450 مليون دولار أمريكي لمسرح 1535 برودواي بمعدل فائدة ثابت قدره 6.90% (استحقاق مايو 2030) في أبريل 2025.
• إعادة تمويل PENN 11 بمبلغ 450 مليون دولار بمعدل ثابت قدره 6.35% (استحقاق أغسطس 2030) في يوليو 2025.

ما يخفيه هذا التقدير هو احتمال تحقيق فوز أكبر إذا انخفضت أسعار الفائدة. لدى Vornado هدف معلن يتمثل في تحقيق تصنيف من الدرجة الاستثمارية وتقليص المديونية بمقدار دورة واحدة على الأقل بحلول عام 2027 (بلغ صافي الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك 7.3x في الربع الثالث من عام 2025). ومن شأن محور السعر أن يسرع بشكل كبير عملية تقليص الديون ويخفض التكلفة الإجمالية للديون المستقبلية، مما يحسن النتيجة النهائية. حتى أنهم حصلوا على تعديل هامش الاستدامة في أبريل 2025، مما أدى إلى خفض أسعار الفائدة على قروضهم لأجل غير المضمونة بنسبة 0.05% والتسهيلات الائتمانية المتجددة بنسبة 0.04%، مما يدل على أنهم يستخدمون كل أداة متاحة لتقليل تكلفة رأس المال.

Vornado Realty Trust (VNO) - تحليل SWOT: التهديدات

وإليك الحساب السريع: قيمة أصولها الأساسية مرتفعة بالتأكيد، لكن تكلفة خدمة ديونها في بيئة ذات أسعار فائدة مرتفعة هي المخاطرة المباشرة على المدى القريب. يجب أن تكون خطوتك التالية هي تتبع قرارات استحقاق الديون في الربع الرابع من عام 2024 والربع الأول من عام 2025. الشؤون المالية: مراقبة إعلانات إعادة التمويل الخاصة بـ VNO أسبوعيًا.

استمرار ارتفاع أسعار الفائدة يجعل إعادة تمويل الديون أكثر تكلفة، مما يضغط على الأموال من العمليات (FFO).

وتشكل سياسة سعر الفائدة المرتفعة المستمرة التي ينتهجها بنك الاحتياطي الفيدرالي التهديد الأعظم المنفرد لمرونة فورنادو المالية، مما يؤدي بشكل مباشر إلى زيادة تكلفة خدمة الديون وتآكل الأموال من العمليات (FFO). في حين أن FFO للربع الثالث من عام 2025 من Vornado لكل سهم مخفف كان 0.58 دولارًا أمريكيًا، مرتفعًا عن العام السابق، فإن الضغط الأساسي من إعادة التمويل واضح. تضطر الشركة إلى سداد أصل القرض وقبول معدلات ثابتة أعلى بكثير على القروض المعاد تمويلها.

على سبيل المثال، تم تأمين إعادة تمويل PENN 11 بقيمة 450 مليون دولار في يوليو 2025 بمعدل ثابت قدره 6.35% حتى أغسطس 2030، وهو أعلى من المعدل الثابت للقرض السابق البالغ 6.28%. علاوة على ذلك، اضطرت الشركة إلى سداد 50 مليون دولار من الرصيد السابق البالغ 500 مليون دولار. يؤدي هذا السداد، بينما يعزز الميزانية العمومية، إلى تحويل رأس المال الذي كان من الممكن استخدامه لإعادة التطوير أو توزيع الأرباح. تعتبر السيولة الفورية التي تبلغ حوالي 2.6 مليار دولار أمريكي (بما في ذلك 1.15 مليار دولار أمريكي نقدًا) بمثابة حاجز احتياطي، لكن عبء الديون الإجمالي يظل مصدر قلق كبير، كما يتضح من صافي الدين / الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (بصيغته المعدلة) بنسبة 7.3x في الربع الثالث من عام 2025.

ويتجلى الضغط بشكل أكثر وضوحا في ديون المشاريع المشتركة التي لا يحق لها الرجوع. في أكتوبر 2025، تم استلام إشعار بالتخلف عن السداد بشأن قرض الرهن العقاري بدون حق الرجوع بقيمة 800 مليون دولار المضمون بـ 650 ماديسون أفينيو، ولم يتم سداد قرض بقيمة 300 مليون دولار في 731 ليكسينغتون أفينيو عند استحقاقه الممتد، مما أدى إلى مناقشات إعادة الهيكلة. وتسلط حالات التخلف عن السداد هذه، حتى على الأصول المسجلة بالفعل، الضوء على صعوبة تأمين تمويل جديد في ظل المناخ الحالي.

الانخفاض الهيكلي في الطلب على المكاتب بسبب نماذج العمل الهجينة الدائمة، مما أدى إلى انخفاض معدلات الإشغال الإجمالية.

لقد أدى التحول الدائم إلى العمل المختلط إلى تقليل الطلب على المساحات المكتبية بشكل هيكلي، خاصة بالنسبة للعقارات القديمة والأقل تجهيزًا. بينما ارتفع معدل إشغال مكاتب Vornado في نيويورك إلى 88.4% في الربع الثالث من عام 2025 (ارتفاعًا من 86.7% في الربع الثاني من عام 2025) بسبب عقود الإيجار الرئيسية مثل عقد إيجار المقر الرئيسي الذي تبلغ مساحته 200000 قدم مربع مع Verizon في PENN 2، فإن هذا يخفي تحديًا أوسع في السوق. كان معدل الحضور في المكاتب في مانهاتن 57% فقط في متوسط ​​أيام الأسبوع اعتبارًا من مارس 2025، وهو ما يمثل 76% فقط من الحضور قبل الوباء. وهذا يعني أن جزءًا كبيرًا من المساحة المستأجرة غير مستغل.

إن اتجاه الطيران إلى الجودة يعني أن أصول Vornado القديمة وغير المعاد تطويرها تواجه مخاطر شغور كبيرة وضغوطًا على أسعار الإيجار. بلغ معدل الشواغر الإجمالي للمكاتب في مانهاتن 13.6% في أغسطس 2025. ويتمثل التهديد الأساسي في التآكل طويل المدى لصافي الدخل التشغيلي (NOI) حيث يقوم المستأجرون بتقليص حجمهم عند انتهاء عقد الإيجار، وهو عامل لا يمكن حتى لحجم الإيجار القوي لشركة Vornado تعويضه بالكامل.

• يبلغ معدل الحضور في مكاتب مانهاتن 57% فقط في متوسط ​​أيام الأسبوع (مارس 2025).
• معدل الشواغر في المكاتب في مانهاتن مرتفع بنسبة 13.6٪ (أغسطس 2025).
• العمل المختلط هو "الوضع الطبيعي الجديد"، حيث أن 69% من أصحاب العمل لديهم سياسة مختلطة.

كما أن المنافسة المتزايدة من صناديق الاستثمار العقارية الكبيرة الأخرى ذات رأس المال الجيد تسعى أيضًا إلى جذب المستأجرين ذوي الجودة العالية.

تعمل Vornado في سوق شديدة التنافسية، في المقام الأول مقابل صناديق الاستثمار العقارية الأخرى ذات رأس المال الجيد والتي تركز على المكاتب في مانهاتن. يسعى المنافسون مثل SL Green Realty Corp. (SLG) وBXP (Boston Properties) بقوة إلى تحقيق نفس المستأجرين الذين يسعون إلى تحقيق الجودة من خلال الاستثمار بكثافة في أصولهم المميزة. لقد أصبح السوق مجزأ بشكل متزايد، حيث تتطلب المباني عالية المستوى إيجارات متميزة بينما تعاني الأصول القديمة.

المنافسة شرسة بالنسبة لعدد قليل من المستأجرين الراغبين في الالتزام بعقود إيجار طويلة الأجل وعالية الإيجار. على سبيل المثال، من المتوقع أن ترتفع إيجارات فئة Trophy Class A في وسط المدينة إلى حوالي 120 دولارًا - 125 دولارًا للقدم المربع في عام 2025، ولكن مساحة الفئة A العامة تظل ثابتة بين 55 دولارًا - 105 دولارًا للقدم المربع. يُظهر نجاح Vornado في تحقيق متوسط ​​إيجارات ابتدائية يبلغ حوالي 103 دولارات للقدم المربع لعقود إيجار المكاتب في مانهاتن في الربع الثالث من عام 2025، أنهم يربحون بعض المعارك، لكن العدد الهائل من المنافسين الذين لديهم جيوب عميقة ومخزون حديث يشكل تهديدًا مستمرًا لحصتهم في السوق وقوتهم التسعيرية خارج نطاق إعادة تطوير مقاطعة بنسلفانيا الأساسية.

احتمال حدوث انخفاض حاد في تقييمات العقارات التجارية في مدينة نيويورك، مما يؤثر على الضمانات وشروط الإقراض.

إن الجمع بين أسعار الفائدة المرتفعة والطلب على المكاتب الناعمة يخلق مخاطر عالية لإجراء تصحيح كبير في تقييم العقارات التجارية. على الصعيد الوطني، من المتوقع أن تشهد قيم العقارات المكتبية انخفاضًا إضافيًا بنسبة 26% في عام 2025، بعد انخفاض بنسبة 14% في عام 2024. وفي حين أن محفظة Vornado من الفئة "أ" أكثر مرونة، فإن الاتجاه العام يؤثر على ثقة المقرضين وقيمة الضمانات.

يعد التخلف عن سداد القروض بدون حق الرجوع في المشروعين المشتركين 650 Madison Avenue و731 Lexington Avenue دليلاً مباشرًا على انخفاض قيمة العقارات إلى ما دون أرصدة القروض، مما أدى إلى اتخاذ المقرض إجراءً. وبالنسبة لديون فورنادو، فإن انخفاض قيمة الضمانات يؤدي إلى زيادة نسبة القرض إلى القيمة، مما يجعل مفاوضات إعادة التمويل في المستقبل أكثر صعوبة وتكلفة. يشير ارتفاع نسبة القرض إلى القيمة (LTV) بنسبة 85.9% على إعادة تمويل PENN 11، على الرغم من موقعه المتميز، إلى أن المقرضين يقومون بالفعل بتسعير علاوة مخاطر كبيرة بناءً على انخفاض التقييم المتصور عبر القطاع. وتضغط مخاطر التقييم هذه بشكل مباشر على التصنيفات الائتمانية لشركة Vornado وقدرتها على جمع ديون جديدة غير مضمونة.